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America First!

Mit der Wahl von US-Trump und seinen bereits angekündigten politischen Massnahmen zur Stärkung der heimischen Wirtschaft ist die Wahrscheinlichkeit gestiegen, dass den USA eine sanfte Landung gelingt. Die jüngst publizierten Wirtschaftsdaten bekräftigen eine robuste Konjunkturentwicklung und eine überraschend solide Konsumentenstimmung, während auch der Arbeitsmarkt noch keine ausgeprägten Schwächeanzeichen zeigt. Damit ist mittlerweile eine starke Divergenz der derzeitigen Wirtschaftsverfassung zwischen den USA und anderen Regionen festzustellen. Die Wachstumserwartungen liegen mit 2 % deutlich über jenen der Eurozone oder der Schweiz.

Trumps Politik könnte jedoch eine negative Auswirkung auf die Inflationsentwicklung haben. Handelshemmnisse wie zusätzliche Zölle und eine harte Migrationspolitik dürften die Inflation wieder anheizen. Das Risiko der «Trumpflation» ist also gestiegen, das Ausmass dieses Effektes bleibt jedoch abzuwarten. Als direkte Konsequenz der Präsidentschaftswahl ist jedoch mit weniger Zinssenkungen der US-Notenbank zu rechnen. Die Fed dürfte die Inflation weiterhin genau im Auge behalten und sieht angesichts der guten Wirtschaftsentwicklung wenig Dringlichkeit für eine zu starke Lockerung der Geldpolitik.

Europa im Abwärtsstrudel

Europas Wirtschaft kommt nicht auf Touren. Die letzten Wirtschaftsdaten deuten sogar auf einen Rückgang hin. Neben den hausgemachten Wirtschaftsproblemen in Deutschland oder auch Frankreich lastet die politische Ausgangslage auf der konjunkturellen Entwicklung. Der zu erwartende Protektionismus der Trump-Administration kommt zu einem ungünstigen Zeitpunkt. Flächendeckende Strafzölle von 10 %, wie Donald Trump droht, könnten die Eurozone bis zu 1 Prozentpunkt an Wirtschaftsleistung kosten. Damit würde das Wachstum wohl negativ ausfallen. Die bisherigen Wachstumsprognosen von knapp 1 % dürften daher zu optimistisch sein. Auch die Schweiz wird sich der schwachen Entwicklung der Nachbarländer nicht entziehen können und die hiesige Wirtschaft dürfte Mühe haben, die Wachstumsprognose von bisher über 1 % für 2025 zu erfüllen. Dies auch angesichts des starken Schweizer Frankens und einer mittlerweile eher bedenklichen Inflationsentwicklung resp. möglicherweise drohender Deflationsszenarien.

China unter Druck

Chinas Wirtschaft dürfte auch mit den angekündigten Stimuli Mühe haben, die angepeilte Wachstumsbeschleunigung auf 5 % zu bewerkstelligen. Zu gross sind die Probleme am Immobilienmarkt und zu stark sind die negativen Auswirkungen auf den Konsum. Zudem dürfte Chinas Aussenhandel als Exempel für Trumps neue Politik gelten und ins Visier von hohen Zöllen geraten. Damit dürfte sich Chinas Wachstumsschwäche unseres Erachtens weiter manifestieren.

US-Präsidentschaftswahlen im Fokus der Märkte

Im November beeinflusste kein Thema die Finanzmärkte so stark wie der Wahlausgang der 60. US-Präsidentschaftswahl. Was die Wettquoten bereits seit einigen Wochen signalisierten, wurde Realität: Donald Trump setzte sich mit 312 zu 226 Stimmen gegen die demokratische Kandidatin Kamala Harris durch. Zudem haben die Republikaner eine Mehrheit im Senat sowie im Repräsentantenhaus. Das Szenario eines Red Sweep führt zu teilweise deutlichen Kursreaktionen. So legten – bezogen auf den MSCI World Index – der Finanzsektor, Technologiewerte, zyklische Konsumgüter, Industrieaktien sowie der Energiesektor zu. Es ist davon auszugehen, dass diese Sektoren am stärksten von Themen wie Deregulierung und Steuervergünstigungen profitieren werden. Der Umstand, dass Tesla-Gründer Elon Musk sich zu Donald Trump bekannte, führte beim Elektrofahrzeughersteller zu einem Kurssprung von mehr als 20 % in zwei Handelstagen, während der Anbieter von Überwachungssoftware Palantir mit rund 34 % zulegte.

Regional betrachtet folgten die Märkte dem Motto «America First» und beförderten US-Aktien weiter nach oben, während China und Europa unter Druck kamen. Mögliche Zölle und weitere Handelshemmnisse lassen die Anleger für diese Regionen zunehmend vorsichtiger werden. Für den globalen Aktienmarkt insgesamt war der November ein weiterer positiver Monat mit einem Plus von mehr als 4 %, was seit Jahresbeginn zu einer Gesamtrendite von 22,4 % führt. Der im Jahresverlauf erstarkende US-Dollar brachte aus Sicht Schweizer Investoren eine Zusatzrendite von rund 6 Prozentpunkten.

Stimmung gemäss Umfragewerten etwas getrübt

Konträr zur starken Aktienmarktentwicklung haben sich die Umfragewerte der American Association of Individual Investors nach einem zwischenzeitlichen Höhepunkt Mitte November laufend eingetrübt. So reduzierte sich der Anteil positiver Stimmen (Bullish) von 49,8 % per 13. November auf 37,1 % zwei Wochen später. Einen Zuwachs von mehr als 10 Prozentpunkten verzeichnete dagegen das Lager der Bären, die nun 38,6 % der Befragten ausmachen. In ruhigem Fahrwasser befindet sich derweil die Volatilität. Der VIX Index verzeichnete auf die Wahlen hin einen Anstieg auf über 20 %. Dieser Wert reduzierte sich nach Bekanntwerden des Wahlausgangs deutlich, sodass der Index aktuell wieder bei tiefen rund 14 % notiert.

Anpassungen unserer taktischen Ausrichtung

Wir gehen davon aus, dass sich die aktuell vorherrschenden Narrative halten können und die Märkte in den kommenden Monaten prägen werden. Denn der zu erwartende Einfluss der republikanischen Regierung unter Donald Trump auf die USA, aber auch auf die Weltwirtschaft ist nicht zu unterschätzen. Entsprechend dürften die medial als «Trump-Trades» geframten Trends weiter aufrechterhalten werden. Um dieser neuen Realität Rechnung zu tragen, haben wir einige Anpassungen an der Ausrichtung unserer Aktienstrategie vorgenommen. Wir halten an unserem Übergewicht in der Schweiz und Japan fest, haben jedoch unsere Exponierung in Europa sowie Lateinamerika reduziert und bleiben untergewichtet in Fernost ex Japan. Wir gehen davon aus, dass die angedrohten Handelshemmnisse allen voran China und Europa belasten dürften, aber auch Lateinamerika aufgrund des starken US-Dollars zu den Verlierern gehören könnte. Die Aussicht auf Deregulierung und Steuervorteile stützt die Aussichten für das Gewinnwachstum in den USA, weshalb wir trotz bereits hoher Bewertung an unserer neutralen Positionierung festhalten.

Weitere Anpassungen haben wir an unserer Sektorallokation vorgenommen. Wir sehen sowohl den amerikanischen Technologie- wie auch den amerikanischen Industriesektor als zentrale Profiteure der neuen politischen Konstellation und erhöhen daher unsere Einschätzung auf Übergewichten. Dagegen reduzieren wir in den USA den Pharmabereich auf ein neutrales Gewicht. In Europa neutralisieren wir unsere Position im defensiven Versorgungssektor.

Wirtschaftlicher Rückenwind bei hohen Bewertungen

Insgesamt rechnen wir global gesehen im kommenden Jahr weiterhin mit positiven Wachstumsraten und fallenden Zinsen. Beide Faktoren dürften sich positiv auf das Gewinnwachstum auswirken. Dem stehen bereits relativ hohe Erwartungen, geopolitische Unsicherheiten und erhöhte Bewertungen entgegen. Alternativen wie Obligationen und Cash verlieren mit fallenden Zinsen zusehends an Attraktivität, was die Position von Aktien weiter stärkt. Entsprechend halten wir an unserer neutralen Position bei risikobehafteten Assets fest.

Die SNB wird zu weiteren Zinssenkungen gezwungen

Auch wenn die Wahl Trumps zum neuen US-Präsidenten mittelfristig wohl turbulentere Zeiten verspricht, so reagierten die Zinsmärkte eher unspektakulär auf das Ergebnis – wohl nicht zuletzt, weil sich der Markt in den Tagen zuvor bereits auf eine weitere Amtsperiode des neuen alten Präsidenten eingestellt hatte. Entsprechend stiegen die US-Zinsen, in Erwartung deutlich steigender Haushaltsverschuldung und höherer Inflationsraten unter der Administration Trump, bereits im Oktober deutlich an. Nach der Wahl engten sich die Kreditaufschläge von US-Unternehmensanleihen weiter ein, was auf einen anhaltenden Risikoappetit der Investoren hindeutet. Skeptischer scheint die Einschätzung von Europa. Auf dieser Seite des Atlantiks sinken die Zinsen sicherer Staatsanleihen angesichts eines zu erwartenden Gegenwinds für die europäische Wirtschaft. Damit steigt der Druck auf die SNB, die Zinsen weiter zu senken, und wir rechnen neu noch mit drei Leitzinssenkungen bis Mitte 2025 auf eine Zielrate von 0,25 %. Bei den längeren Laufzeiten sehen wir aufgrund des verhaltenen Konjunkturausblicks für die Schweiz und Europa seitwärtstendierende Renditen.

Wechselkurse driften auseinander

Auch die Wechselkurse standen in den vergangenen Wochen im Zeichen der Politik. Während der «America First»-Kurs der Trump-Administration und höhere US-Zinsen zu einer Aufwertung des USD führten, wertete sich der EUR mit Hinblick auf einen durch Zölle geschwächten Exporthandel ab. Die innenpolitischen Auseinandersetzungen Deutschlands belasten die europäische Gemeinschaftswährung zusätzlich. Vor diesem Hintergrund steigt die Attraktivität des CHF gegenüber dem EUR. Ein stärkerer CHF birgt jedoch Deflationsrisiken, weshalb sich die SNB gezwungen sieht, durch Zinssenkungen und Devisengeschäfte der CHF-Aufwertung stückweise entgegenzuwirken. Trotz der Interventionen seitens der SNB dürfte der Abwärtsdruck auf den EUR bestehen bleiben. In Japan rechnen wir damit, dass die BoJ am Normalisierungskurs festhält. Die damit verbundenen höheren Leitzinsen dürften den JPY stützen.